三大市场化改革决定A股未来走向

　　证券时报

　　短期来看，利率开放、新股发行、退市制度的市场化改革，对A股市场带来的影响较为复杂，但从中长期角度分析，这三大市场化改革将推动我国证券市场健康蓬勃发展。

　　利率市场化一箭三雕

　　不到一个月的时间，央行两次降息，并且都释放出利率市场化信号。对此，分析人士指出，由于我国长期的利率压制，市场化后的利率水平必然会升高，银行之间吸收存款的竞争加剧。在降息中推动利率市场化，一定程度上可以起到平滑作用。

　　对此，中行首席经济学家曹远征表示，此次不对称降息是利率市场化的一个新举措，6月8日央行已经下调过利率，此次降息跟上次一样，都不在于“下调”，而在于放开利率浮动的空间。这意味着银行可以根据市场的供求状况、自身需要等，对其利率进行自主定价。

　　事实上，正是因为央行近期调整了存贷款利率，各家银行先后上调存款利率，这在一定程度上可以为吸收存款起到部分作用，也说明利率市场化的效果正在显现。据了解，今年央行首次降息后，工、农、中、建、交等5大银行分别上调活期存款利息以及三个月、半年及一年的定期利息；广发银行(微博)、深发展、华夏、中信、民生、光大、招行、兴业、浦发等股份制银行则将一年期及以内定期存款利率全部上浮到顶；南京银行(8.58,-0.07,-0.81%)、江苏银行、恒丰银行、广州银行、重庆银行等17家城商行集体将两年及以上期限的存款利率一浮到顶。

　　中国人民银行副行长胡晓炼指出，这项改革起到了一箭三雕的作用：首先是利率水平的下降，有利于降低贷款的成本；其次，存款利率上浮，可以保护银行的存款客户；第三个好处就是有利于银行的深化改革，改变银行过去对于利差的依赖。

　　值得注意的是，业内专家认为，降息主要是针对实体经济，但利率市场化将使中央银行货币政策调控对证券市场的影响力显著增强。在官定利率条件下，央行直接决定商业银行的存贷款利率。利率市场化后，中央银行主要通过公开市场业务等货币政策工具调控货币市场和债券市场利率，有条件选择微调的方式，相机抉择调控力度和调控方向，来自央行货币政策的信号将大大增加。由于央行实现操作目标的主要方式是通过公开市场业务在货币市场和债券市场上直接运作，货币政策操作对证券市场的影响将十分直接。

　　从发达国家近年来的发展看，中央银行开始关注金融资产的价格，一些国家央行将资产价格也列入观测指标，作为判断的依据，这样货币政策的操作将成为影响证券市场走势的重要因素。总之，推进利率市场化改革，很可能决定未来相当长时间内股市走势。

　　IPO改革得到市场认同

　　证监会有关负责人近日明确表示，停发新股是典型的行政管制行为，监管部门不能根据指数高低来调整发行节奏，否则就走了新股发行体制改革的“回头路”，不符合市场化改革的方向。对于这一坚定不移的举措，虽然有不同的声音，但总体上得到市场认同。

　　投资者不难发现新股发行(IPO)过程中的诸多可喜变化：高价发行的新股频频破发，“新股不败”已完全成为历史；打新、炒新热情迅速降温，投资者面对新股的风险意识大为增强；询价机构报价趋于理性，新股发行市盈率正合理回落……

　　从询价约束看，2011年6月7日，八菱科技(13.35,0.17,1.29%)在路演推介过程中，由于提供有效报价的询价对象不足20家被迫中止发行，成为A股历史上首家中止发行的公司。今年以来，又先后有朗玛信息(40.080,0.53,1.34%)、海达股份(19.970,-0.34,-1.67%)两家公司以同样的问题发行失败。从新股不败，到频频破发，再到中止发行，这是新股发行体制市场化改革的重大成果。这也表明A股市场新股发行体制改革后市场化约束正在强化，对资本市场改革发展具有重大意义。

　　从发行市盈率看，自《关于进一步深化新股发行体制改革的指导意见》发布以来，已上市的27只新股中，仍有15只市盈率高于行业平均水平，其中有10只市盈率高出行业平均10%至25%之间。历史数据显示，自2010年以来，新股首发的市盈率逐年下降，从59倍降到45倍再回落到31倍。根据深圳证券交易所公布的数据，截至7月3日收市，684只中小板股票平均市盈率为27.46倍；创业板332只股票平均市盈率34.05倍。目前A股IPO发行市盈率水平逐渐向二级市场回归。

　　从IPO融资规模看，今年以来我国市场融资量、发行家数相对往年有很大下降。今年截至6月28日，共105家首发上市，比去年上半年下降37.5%；筹资额676.8亿元，比去年上半年下降58.4%。105家IPO公司中，不乏发行人因市场原因缩减发行规模、自主选择发行时机的案例。

　　综合来看，说新股发行改革得到社会广泛共识并不为过。

　　市场化退市仍有改革空间

　　经过一个多月的修改，中国股市主板退市方案终于定稿，国内投资者期盼的“快速退市”制度未出现。尽管市场一度认为新版退市制度被指对劣质公司有足够威慑力，但退市新政推出后的第二天(6月29日)，垃圾股几乎集体狂欢。

　　综合来看，业内人士认为，新版退市方案主要有以下几方面需要予以完善：一是在征求意见稿中，沪深交易所也曾制定“连续2年净资产为负”将终止上市的条款。不过，在出台的最终定稿中，这一最具震慑力指标的考量年限由原定的“2年”改为“3年”。二是在“新老划断”的问题上，净资产、营业收入、审计意见3项新增指标计算将不溯及以往数据。按此新标准，目前已经达到连续3年净资产为负的退市标准的23只垃圾股中，只有SST恒立真正面临退市风险。三是复牌标准太低。净资产必须为正数，这样的复牌标准形同虚设。应增加一个必要条件，未分配利润必须为正数。四是退市3年后，重新申请上市的必要条件之一是净资产为正数，而且未分配利润可以是负数，标准太低，不利于制度公平。此外，此前公布的创业板退市方案并没有明确对重组保壳说“不”，根据创业板退市制度，至少在两三年内都不会有退市公司产生。

　　也有市场人士认为，退市制度是中国股市的两难选择。一方面，垃圾股大量长期占据着上市资源，从而使得股市优胜劣汰功能与资源配置功能难以正常发挥；另一方面，退市制度难以执行，有一个很大的阻力在于地方政府。如果企业退市了，企业很可能因此而破产。这些企业职工的安置问题，就会困扰着地方政府。所以对于ST公司，地方政府更愿意通过补贴来维护公司的生存，或通过重组来使公司获得新生。如果企业退市了，地方政府就面临着职工再就业的压力。由此来看，中国市场化退市仍有漫长的路要走。