招商轮船：投资拐点显现 三大拐点催生长期投资价值

　　一、公司拐点

　　（1）战略发展拐点。公司高管团队进行调整，更换总经理和两名副总经理。从中我们可以看到招商局集团对航运业务的战略地位在重视并着重加强油运业务；我们预计后续公司有可能推动高管绩效激励制度。

　　（2）规模拐点——我们预计公司有可能在底部通过租船经营等方式放大经营杠杆。2014年左右公司VLCC数量目标扩充至30条以上，目前仅13条，规模翻倍。且底部扩充有助于摊低公司营运成本，能够增大公司盈利能力和竞争力。

　　二、行业拐点

　　（1）供给向下，需求向上——长期来看，油运市场趋势性向上确立油轮订单运力比处于近十年低位；船公司现金流困境导致部分订单被撤销；二手船价回落，拆船换取现金流增多。未来三年运力供给增速向下。

　　根据IMF最新对全球经济的预估，全球经济在遭遇金融危机、欧债危机后整体将呈现逐步复苏的趋势，油运需求将缓慢好转。

　　（2）行业底部确立——破产重组、行业整合力度在加大，行业拐点隐现。

　　三、政策拐点——政策红利，税收上下游扶持等政策。

　　短期催化剂：国家层面出台扶持航运业的产业政策；TD3航线TCE见底回升（四季度是油运市场传统旺季，运价季节性回升）。

　　投资建议：

　　我们预计公司2012-2014年EPS（完全摊薄后）为0.04、0.15和0.38元，成长性较为显著；公司绝对股价和估值处于历史低谷，按照公司船舶重估后的每股净资产以及金融危机期间（2008.10-2012.7）的估值中枢1.57倍PB测算，目前公司合理股价为3.6元，给予“买入”评级。

　　风险提示

　　经济复苏进程低于预期；全球输油管道建设；新的油气田发现