远光软件：中报继续验证稳健增长能力

　　海通证券

　　事件：

　　远光软件公布2012年半年报：1H2012，公司实现营业收入3.60亿元，同比增25.8%；归属于母公司净利润为11279万，同比增33.2%，EPS为0.26元；扣非后净利同比增约28.1%，EPS为0.24元。从Q2单季看，公司营收同比增19.6%；净利同比增33.7%。

　　公司同时预计2012年前三季度归属于母公司净利为12164-15204万，同比增长20%-50%，对应EPS为0.275-0.344元。

　　点评：

　　总体观点：公司中期业绩符合市场预期。我们判断上半年营收增长主要源于国电集团财务管控项目的逐步推广以及国网集体企业和二三级发电集团的财务软件需求释放。在严控招聘质量的思路下，公司本期人员扩张速度不高，期间费用得到有效控制，费用增速明显低于营收增速。证券投资和华凯地产投资收益对本期盈利有正面贡献，而所得税率暂时提高则拉低了盈利增速。我们维持原先对公司成长逻辑的判断，即“精耕细作”的业务策略为公司业绩提供底限，发电侧和南网业务增长驱动2012年业绩成长，2013年股权激励费用下降驱动盈利增长。公司预计前三季度盈利增长20-50%，进一步消除了投资者担忧。假设华凯投资贡献投资收益维持在2012年上半年水平(1454万元)，我们预测公司2012~2014年EPS分别为0.64元、0.89元和1.10元。公司目前股价对应2012年和2013年市盈率分别约为22倍和16倍，与行业平均水平接近。鉴于公司今明两年盈利快速增长较明确，我们维持“买入”的投资评级，并给予17.80元的6个月目标价，对应约28倍的2012年市盈率和20倍的2013年市盈率。公司股价可能的催化剂包括定期报告验证业绩快速成长预期以及可能的收并购。

　　营收分析：国电集团财务管控增速高，电力生产管理尚未发力。1H2012，公司营收同比增约26%，增幅略低于我们对其全年增速预期。分业务来看，GRIS业务营收同比增约18%，主要源于国电集团财务管控项目进入全面推广期；远光财务管理业务本期营收同比增约39%，大力开拓二三级集团客户市场带来发电侧市场稳定增长，而电网集体企业需求旺盛也驱动了该业务的快速增长；电力生产管理业务本期营收同比增约214%，但从305万的绝对额来看，基建内控、燃料管控和资产盘点等业务显然尚未明显放量。基建内控和燃料管控均对应亿级市场，我们判断电力生产管理业务两三年内营收有望超过亿元。

　　毛利率与费用分析：毛利率基本持平、销售费用增速高但已呈下降趋势。1H2012，公司综合毛利率约为74.3%，与去年基本持平。分业务看，除了系统集成业务毛利率有较大幅度下降，其他业务的毛利率同比均有所上升。本期公司销售费用和管理费用同比分别上升37%和10%，两项费用合计同比上升约18%，两项费用合计增速明显低于毛利增速。今年以来，公司在加大高端人才招聘力度的同时控制员工总规模，中期末员工数仅比2011年底净增加10人。本期销售费用增幅较高的主要原因是薪酬支出大涨超过100%。2011年Q2开始，公司实施“业务前移、做实机构”策略，导致销售人员倍增，对2012年有滞后影响。与Q1销售费用近84%的增速相比，上半年销售费用增速已呈下降趋势。全年来看，公司两项费用率同比有望继续下降。

　　证券投资和华凯集团贡献投资收益助推盈利，所得税率上升暂时影响盈利。公司本期公允价值变动收益(主要是基金和债券投资收益)为518万，同比增加568万；华凯集团本期贡献投资收益约1454万，同比增加约947万。两项收益合计同比增加利润总额约为1515万，合净利润约1300万，对盈利增速的贡献估计为15%。此外，本期公司采用15%所得税率，而去年同期采用10%所得税率。所得税率的变化对公司本期净利的负面影响约600万，对盈利增速的负面影响估计为7%。

　　现金流不佳，但现金储备充裕。公司1H2012经营现金流约为-1.08亿，并不理想，但与客户在年底集中付款的习惯一致。6月底，公司应收账款余额约为3.59亿，比一季度末增加近1亿。截止中期末，公司现金余额达到3.75亿，表明公司目前面临的财务风险很小。

　　中报验证稳健增长能力，今明两年盈利快速增长确定性高，维持“买入”评级。假设华凯投资贡献投资收益维持在2012年上半年水平(1454万元)，我们预测公司2012-2014年EPS分别为0.64元、0.89元和1.10元。公司目前股价对应2012年和2013年市盈率分别约为22倍和16倍，与行业平均水平接近。鉴于公司今明两年盈利快速增长较明确，我们维持“买入”的投资评级，并给予17.80元的6个月目标价，对应约28倍的2012年市盈率和20倍的2013年市盈率。公司股价可能的催化剂包括定期报告验证业绩快速成长预期以及可能的收并购。

　　主要不确定性。小非减持对股价的压力；华凯投资贡献的投资收益带来业绩波动；宏观经济的滞后影响。