中电环保：收购国能环保 固优势延产业链

　　国泰君安 王威

　　中电环保9月27日公告，以超募资金1.39亿元收购南京国能环保工程有限公司100%股权。

　　国能环保业务领域：1、核电二回路水汽监测分析和化学注入系统；2、电厂废水处理；3、污泥处理处置；4、国外环保设备的代理与分销。

　　其中在核电二回路水汽监测分析和化学注入系统的市场份额达到70%。

　　收购方案：自股权转让协议生效起十个工作日内支付10%的转让款，在办理完股权转让工商登记手续后，十个工作日内支付剩余90%。1.39亿元的收购款相对净资产的溢价是113%，相对2012年约定净利润1289万元的PE为11倍。

　　对赌协议：国能环保原三位股东作为出让方，承诺自股权交割之日起继续服务五年。承诺2012－2014年国能环保净利润分别为1289、1542、1569万元，实际不足部分由出让方进行现金补偿。

　　巩固核电领域优势地位：中电环保在核电水处理领域具有较强竞争优势，通过收购拥有核电二回路水汽监测分析和化学注入系统业务后，能够进一步丰富产品线，巩固公司在核电水处理领域的优势。

　　延伸市政污水处理产业链：收购国能环保之前，中电环保的市政污水处理业务并不包括污泥干化处理设备。通过收购，公司进入上游的环保设备制造领域，有助于公司顺应国家污泥处理规划潮流，扩大盈利来源。

　　增厚公司业绩：假设国能环保能够实现对赌协议中2012－2014年净利润目标，则中电环保2012－2014年合并利润将分别比此前预测增长22%、22%、19%，对应净利润分别为0.70、0.86、0.98亿元，EPS分别为0.54、0.66、0.75元，动态PE分别为24、20、17倍。我们认为公司未来是否能实现高增速，取决于公司在市政领域的市场拓展情况。基于现有盈利预测，我们维持“中性”评级，目标价13.5元。