农林牧渔：种业正处历史变革期

　　种子是农业生产中的核心。国以农为本，农以种为先，种子在农业生产中具有核心地位。农业生产效率的提高依赖于种子、化肥、农药、灌溉等各个方面，有研究资料表明过去100 年农业生产效率提升的60%来源于种子技术。从中长期发展趋势上看，由于受资源约束的影响，未来农业生产效率的提升75-90%将来源于种子和生物技术。

　　种业新政利好龙头企业。2011 年4 月下发的《关于加快推进现代农作物种业发展的意见》是指导未来种业发展的纲领性文件。8 月出台了《农作物种子生产经营许可管理办法》，该办法大幅提高种子企业的注册资本、科研能力和场地设施要求。

　　行业门槛的大幅提高使种子行业加速整合进入实质性阶段。2012 年2 月中央一号文件再次强调了种业发展的重要性，我们预计还会有种业发展规划、品种审定、收购兼并、制种基地建设等出台扶持政策。所有的政策导向是培育育繁推一体化的大型企业，促进行业集中度快速提升。在此背景下，种业龙头将迎来黄金发展期。

　　玉米种子规模增长驱动力。我们预计玉米种子市场规模由2010 年177 亿扩大到2015 年323 亿元，年复合增长率为12.7%。1)玉米种植面积增长速度快于水稻。2)玉米种子价格短期看涨因素：包括库存数量稳定下降，经营形势趋好发展，成本上升，粮价提高带动“玉米包产值”提高。3)玉米种子价格中长期看涨因素：优质品种+优质服务新模式推进，单粒播技术的推广提高种子均价，类比美国，玉米种子的种粮比提升空间巨大。

　　水稻种子规模增长驱动力。我们预计水稻种子市场规模由2010 年111 亿扩大到2015 年222 亿，年复合增长率为14.7%。驱动因素有1)目前我国的稻种商品化率为65%，随着杂交化的普及、常规种子的商品化，稻种商品化率将大幅提高，参照美国商品化率89%，还有24%的增长空间。2)稻种价格短期看涨因素：稻种供给结构改善，杂交稻行业性清库存完成，制种成本上升抬高种子价格，而粮价的提高进一步拉高种子价格；3)稻种价格中长期看涨因素：“优质品种+优质服务”新模式推进，稻种业品种结构性调整以及市场化后种粮比的回归提升，

　　品种推广面积呈周期性波动。种子产品和其他产品相似，无论是玉米，还是水稻种子，每个品种大致要经历市场导入期、成长期、成熟期和衰退期等4 个阶段。种业的发展是新的优良品种不断替代落后旧品种的过程。从历年推广情况来看，标志性品种的推广面积呈周期性波动。

　　推荐分别作为玉米和水稻龙头企业的登海种业和隆平高科。登海种业是国内杂交玉米种子龙头，登海605 在本销售季节的推广面积有望上升至1000 万亩，另一主打品种先玉335 的稳健增长，按销售年度换算，同比增长仍在25%以上。产能扩建预计2012 年完成，收购兼并或将拉开帷幕。我们预计公司2011-2012 年每股收益分别为0.72 和1.11 元。隆平高科是国内杂交水稻种子龙头，主要产品Y 两优1 号正在放量过程中，随着产品结构调整，公司水稻种子业务毛利率水平将继续提升，同时，玉米品种隆平206 的推广面积大幅增长。公司少数股东权益收回的想象空间也较大。我们预计公司2011-2012 年每股收益分别为0.45 和0.71 元。

　　风险提示。制种风险，销售推广不达预期。