郭树清：A股不是零和游戏 两原因致散户亏损

　　我们需要一个强大的财富管理行业

　　——在第一届基金业年会暨基金业协会成立大会上的讲话

　　郭树清

　　各位代表、各位来宾、同志们：

　　经过一年半的精心筹备，中国证券投资基金业协会正式成立了。首先，我代表中国证监会向长期以来支持协会筹建的国务院各部门和北京市各有关单位表示衷心的感谢！向基金业协会的全体同志表示热烈的祝贺！

　　1998年春天，我国的第一只证券投资基金诞生。短短14年里，中国的财富管理服务蓬勃发展起来。从封闭式基金到开放式基金，从信托计划到银行理财，从投资连接保险到天使基金和阳光私募，从各种各样的资产管理公司到林林总总的另类投资项目，都显示出勃勃生机，中国的金融业也因之而五彩缤纷、熠熠生辉。截至2011年底，证券投资基金资产净值2.19万亿元，银行理财产品余额达到4.57万亿元，信托资产4.81万亿元，保险资产6.01万亿元，各类创投与私募股权投资4.77万亿元。

　　然而，我们的财富管理行业总体上还处于幼年时期，不仅远远未能满足市场的需要，而且自身也存在种种的缺点与不足。比如，产品设计针对性不强，行业分割还比较严重，监管标准不尽一致，对投资者保护的制度安排存在缺失等等。总之，前述各个领域都遇到严峻的挑战，同时也蕴藏着巨大的潜力。

　　一、发展财富管理对经济转型具有根本意义

　　首先，这是提高我国经济效率的需要。中国是世界少有的储蓄大国，截至今年4月底，全部本外币存款余额达到86.5万亿元。但是，储蓄向投资的转化还不够顺畅、不够理想。中小企业、“三农”、教育、医疗、文化及其他民生服务领域，资金都十分紧缺，但制造业、重化工业、矿业、能源交通等领域，投资冲动却非常强烈，出现了较为普遍的产能过剩。 中小企业多、融资难，民间资本多、投资难的“两多两难”问题突出。这说明，我国经济中存在比较严重的资源错配和资源浪费。国内外经验表明，专业的财富管理，能够以市场化的方式，把社会资本集中起来，在实体经济不同领域和企业发展的不同阶段进行资本的优化配置，从而把资源引导到国民经济最需要和最有竞争力的环节。例如，天使基金、风险投资可以培育创意、鼓励创新，股权投资基金可以帮助企业把特有的业务模式变成市场竞争优势，证券投资基金等机构投资者则可以通过参与股票公开发行、购买债券、支持并购重组等方式，推动优势企业发展壮大。这些多样化的直接融资方式，对科技创新和文化创意具有根本的推动作用，是间接融资所不可能具备的特性。

　　第二，这是改善国民收入分配的需要。胡锦涛总书记在十七大报告中首次提出，创造条件让更多群众拥有财产性收入。按目前汇率计算，我国人均GDP已经超过5400美元，中等收入家庭的数量越来越多，但是收入分配中的结构性问题还比较突出，收入分配差距较大。改善国民收入分配结构，涉及到很多方面，其中很重要一条就是提高广大中低收入群众的财产性收入。这就需要财富管理行业发挥优势，根据居民多样化的投资需求和风险偏好，进行合理有效的组合投资、集合理财、专业管理，实现居民财富不缩水，能够跑赢通胀，努力争取更好的投资收益。在市场化和国际化日益发展的背景下，不仅个人、企业的财产需要保值增值，社保资金、养老基金、保险资金、住房公积金，也都面临着投资运营的挑战。这也涉及到我们每一个人的切身利益，事实上也是收入分配和再分配的一个重要方面。

　　尽管我国资本市场还很不成熟，但是这个市场在总体上已经具备投资价值，并不是所谓的零和游戏场所，因为绝大多数上市公司保持着世界公认的稳步快速成长。根据有关市场机构的计算，2001年到2011年，购买股票的年化平均投资收益率是7.8%，公司债是6.7%，国债是3.6%。这里最关键的是要避免急功近利和短期炒作。由于坚持了长期稳定的价值投资理念，全国社保基金在过去11年里，年化收益率为8.41%，比同期通胀率高出6个百分点；2003年6月投资股票以来，历年股票资产占全部资产的比例平均为19.22%，占全部投资收益的46%，年化收益率达到18.61%。另外，境外合格机构投资者也采取了相近的投资策略，同样取得了较好的投资收益。据市场机构统计，境外合格机构投资者自2003年7月进入我国资本市场以来，先后共汇入资金1200多亿元，累计盈利1500多亿元，年化收益率达到16%。

　　第三，这是改善金融体系结构的需要。我国直接融资长期滞后，到目前为止，企业部门融资的80%左右仍然依靠银行信贷。在整个金融体系中，银行业资产规模占90%，另外，近60%的债券由银行体系持有。截止到今年4月底，我国银行贷款余额达到61.45万亿，比全部股票市值和公司债券余额多出一倍以上。国际经验表明，这种过度依赖银行信贷的金融体系存在着较大的脆弱性，一定条件下很容易形成系统性风险。大力发展财富管理行业，有利于分流银行资金，改善直接金融与间接金融的比例失衡。通过专业机构的理财服务，转化为对企业的直接融资支持，在平衡企业资产负债水平、改善企业财务结构的同时，分散和化解金融体系内部的风险。特别是对许多具有创新性质的小型企业，一些专业财富管理机构还可以通过利益共享、风险共担的机制，开展高风险、高回报的股本或债券融资，从而有效弥补银行类机构风险识别能力和承受能力不足的缺陷，增强整个金融体系的弹性。中国有80多万亿的银行存款，如果分流一半，无疑会造就出一个规模十分可观的财富管理行业。更重要的是，社会融资结构会大为优化，实体经济能够从中获得恒久的好处，虚拟经济也会增强抵抗危机传染和扩散的能力。

　　第四，这是推进资本市场健康发展的需要。个人投资者高度活跃，是我国资本市场的一个显著特征，也是我国证券期货市场富有生机和活力的一个重要原因。长期以来，个人投资者为我国资本市场的发展做出了巨大贡献，其中，部分投资者经过市场历练，现在已经非常专业。但是，从近年统计情况看，多数个人投资者在多数时候处于亏损状态。分析其原因，有两点值得关注。一是个人投资者往往喜欢频繁买卖，支付了大量的市场交易成本。据统计，截至2011年底，投资者累计缴纳印花税6900亿元，各种交易费用6200亿元。由于个人投资者在整个市场的交易量中占比达到85%左右，实际相应承担了超过八成的税费。二是个人投资者常常倾向于高买低卖，市场热的时候容易跟进，市场冷的时候又急于退出，这样就把账面亏损很快转化成了实际亏损。一些个人投资者还热衷于炒新、炒小、炒差，那就更容易导致损失。从经济理论来分析，说到底是因为信息不对称，因为一般居民个人对市场情况、公司处境的了解总是非常有限的，而专业化的机构或企业就很不一样。我们无意要求个人投资者远离股市，但是数以千万计的居民家庭可能不宜直接理财。因此，要大力发展专业投资，鼓励和引导个人投资者主动改变财富管理习惯，通过机构的专业理财来分享资本市场的成长收益。这是投资者的根本利益所在，也是我国资本市场持续健康发展的基础。

　　从另一个角度来观察，结论也非常一致。上市公司是资本市场投资价值的源泉，要提升上市公司质量，就需要有更多的专业机构投资者积极参与公司治理。在中国，公司治理实践中的突出问题就是资本约束不到位，一股独大或内部人控制严重，公司内部制衡缺乏实施基础。日前，格力电器股东会上，一家境外合格机构投资者耶鲁大学)和鹏华基金推选的董事获任，市场对改善这家企业的公司治理颇有期待。随着越来越多投资机构参与到公司治理，必将深刻影响上市公司的决策机制，使股份制的制度优势充分发挥出来，从而切实提高企业的核心竞争力。