壹桥苗业：盈利能力提升 预计三年复合增

　　东北证券 郭伟明

　　1、围堰海参养殖项目总投资4.86亿元，占用14000亩海域，每年可采捕围堰海参7000亩，若按亩产225公斤计算，可收获海参157.5万公斤/年；海参苗繁育总投资3.12亿元，8万立方米育苗水体，年产24万公斤海参苗，全部用于围堰海参项目每年所需。

　　2、我们坚定看好海参养殖的理由：1、“北参南养”不成气候，规模增长有限。在尚未解决育苗和南方度夏的前提下，我们认为“北参南养”所造成的海参产量提升，仅仅是在时空上的腾挪，并不会持续增加海参供给。南养海参实际成本约为74元/斤，而今年每斤收购价在60元附近波动，由于利润空间的消失，南参养殖规模势必萎缩。2、除了季节性因素外，我们认为下半年及明年海参价格将回暖：其一是海参养殖空间扩张有限；其次来年南方海参养殖规模可能会出现萎缩，将来大规模增长可能性也微乎其微；最后是海参消费在不断扩散，除了在山东、辽宁等传统区域外，目前在内陆地区也悄然风行。最近公司鲜活海参售价90元/斤，于去年同期持平，也佐证了我们的判断。

　　3、盈利预测与投资建议：非公开增发若成行将提升公司未来盈利能力，预计2012-2014年公司捕捞海参940吨、2000吨和3000吨，实现销售收入3.74亿元、6.07亿元和8.48亿元，我们上调公司EPS(未摊薄)分别为1.31元，2.21元和3.20元，相对于未来三年业绩62%的复合增长率，我们认为公司有理由享有2012年35倍PE，合理价值45.85元，维持“推荐”评级。

　　4、风险提示：自然灾害；海参价格不达预期。