华鲁恒升：化工业务多元化将开始体现业绩

　　华泰证券 熊杰

　　华鲁恒升2011年实现营业收入51.95亿元，同比增长9.66%，实现营业利润和净利润分别为4.11亿元和3.55亿元，分别同比增长41.62%和39.57%，2011年实现每股收益0.372元，略低于我们的预期。2011年公司实现净资产收益率7.19%，每股经营活动净现金流0.364元。

　　尿素和DMF业务目前依旧是公司主要的收入和利润来源，分别占公司2011年净利润的50%和23%。2011年尿素和DMF价格同比增幅分别为23.5%和14.1%，毛利水平也较去年同期有所增长，但依旧低于2009年以前的水平，煤炭价格的持续上涨带来的成本上升是主要原因。

　　公司以先进煤气化技术为依托的化工业务的多元化依旧是公司未来几年的主要发展方向。目前，公司已经拥有醋酸产能35万吨，预计到2013年公司的醋酸产能将进一步提升至80万吨。此外，公司的16万吨己二酸装置也已经投产，将在2012年全部投产，5万吨合成气制乙二醇装置将在今年上半年投产，公司还公告了20万吨丁辛醇的建设计划，计划在2013年建成。

　　公司未来依旧将不断提升煤气化能力，产业链也在不断延伸和深化，公司业绩在2012年后将由于现有项目的陆续投产而业绩持续提升，根据预测，公司2012-2014年实现每股收益分别为0.59元、0.79元和0.89元，动态市盈率分别为16.48倍、12.27倍和10.82倍，考虑到公司业绩的增长空间，目前估值依旧具有吸引力，我们维持“推荐”评级。