明牌珠宝：业绩严重低于预期 短期金价风险拖累业绩

　　公告概要：

　　2012年一季度公司同期业绩同比下降55.73%-58.59%，归属母公司净利润2900-3100万。主要原因为2012年春节前夕公司销售旺季期间，公司黄、铂金饰品库存较多，金价短期跌幅较大，对公司盈利带来不利影响。

　　业绩严重低于预期，多重因素导致业绩下滑：

　　我们认为众多因素下，公司2012年一季报开局不利，虽然3月份金价急跌，我们下调公司一季报净利润增速从原先15%至8%，但和公司公告的下滑近六成相比，仍然严重低于预期。我们认为1）去年四季度金价回调，导致公司一季度批发会销售情况不达预期。2）公司对于金价走势或存在一定误判，在没有进行对冲的情况下导致大量库存进行存货计提。3）尽管市场对于小非解禁有较高预期，但公司短期释放业绩动力不足。4）在金价下跌过程中，由于公司成本核算采用加权平均法有所滞后，因此毛利率有所下滑。

　　4月初金价急跌，或拖累公司二季度业绩：

　　2012年4月初以来国际黄金价格急跌，我们预计对于4月份中旬明牌珠宝的批发会也会所有负面影响，若短期金价走势乏力将直接影响是影响到明牌珠宝2Q2012的收入增速。此外金价若持续低于1620美元/盎司，有可能部分企业要进行存货跌价准备。而3Q2012年公司由于2011年同期较高的净利润基数，预计也不会有太亮眼的业绩爆发潜力。

　　下调至中性评级，二季度业绩仍有压力：

　　我们调整公司2011-13年EPS分别1.06/1.26/1.70元(之前为1.06/1.42/1.78元），以2010年为基期未来三年CAGR23.5%。给予公司未来六个月25.20元的目标价，对应2012年20X市盈率。尽管公司身处行业前景较为明朗的黄金珠宝行业，但短期决定公司业绩的条件均不具备“天时地利人和”因素。在未来3-6个月内，国际金价若无大幅反弹至1700美金/盎司以上，则黄金珠宝股将受到一定压制，因此我们下调公司至中性评级，建议投资者回避短期股价风险。中长期来看，公司产业链完整且存在上游打通矿物产地、下游拓宽业务品类的可能性，股价若急跌至18元以下，具有一定安全边际。

　　风险提示：黄金价格大幅下滑导致大额存货跌价准备，公司短期释放动力业绩不足。